Por Thelma López

La Ruta 27 San José-Caldera, que tiene una extensión de 70 kilómetros, fue el primer proyecto carretero ejecutado mediante títulos de valores por parte de un concesionario en Costa Rica. La operación consistió en la emisión de bonos de deuda por 374 millones de dólares (mdd) empleados para el refinanciamiento de pasivos.

Esta ‘jugada’ fue calificada por los analistas como un hecho innovador para un mercado bursátil en el que mayoritariamente se extienden títulos de deuda pública, y el riesgo de las transacciones ligadas al sector infraestructura es asumido por el Estado.

Pero la incursión de Centroamérica y República Dominicana (CARD) en este tipo de mecanismos es poca, a pesar de que el mercado de capitales podría brindarles una posibilidad de cubrir sus necesidades en transporte y logística, sin agregar presiones adicionales a las arcas públicas que, en la mayoría de los países, tienen altos niveles de déficit fiscal.

LA NECESIDAD

De acuerdo con el Informe Global de Competitividad 2017-2018, elaborado por el Foro Económico Mundial (WEF, en inglés), los países de esta zona económica invierten en promedio 1.3% de su Producto Interno Bruto (PIB) en infraestructura, siendo Panamá el que ejerce más, con 3.6%, y Honduras quien menos destina, con 0.9%.

El financiamiento de infraestructura a través de la bolsa se puede dar por varios tipos: los más comunes son la emisión de deuda pública por parte de una institución estatal, la titularización (transformación de activos o bienes en valores negociables en el mercado bursátil) o los modelos de Alianza Pública Privada (APP).

“En los primeros dos casos, el riesgo del inversionista yace en la garantía del gobierno y no en la efectividad del proyecto. En el tercero, el inversionista comparte el riesgo del proyecto”, dice Federico Villalobos, socio de Asesoría Financiera de Deloitte en la región.

En el modelo de APP es donde podría explotarse con mayor fuerza la financiación a través del mercado de capitales, debido a que el gobierno adjudica al concesionario el derecho de explotar un negocio y éste debe buscar los recursos económicos.

Sin embargo, en la mayoría de los proyectos la banca no financia la totalidad del monto, por lo que los concesionarios suelen mirar al mercado de capitales como una alternativa, dado que ofrece ventajas como la transparencia que brinda a los proyectos, la democratización de los mismos y el acceso a recursos de largo plazo que pueden ser difíciles de conseguir en la banca comercial.

“Los bancos captan a seis meses o un año y les cuesta captar a 15-20 años, que es lo típico en infraestructura”, lo cual dificulta el acceso a crédito a proyectos de gran envergadura, como obras de transporte, logística y electricidad, expone Gustavo Ortiz, director de Infraestructura de EY Centroamérica, Panamá y República Dominicana.

La emisión de bonos para financiar infraestructura podría diversificar el mercado y ofrecer nuevas opciones a los inversionistas. Los fondos de pensiones son los que usualmente apuestan por títulos de proyectos de infraestructura en la región, donde los mercados de fondos de pensiones más desarrollados son Costa Rica, Panamá y El Salvador, agrega.

“El 80-90% están invertidos en bonos del Estado con el riesgo que conlleva si algo llega a pasar con la deuda pública de nuestros países”, puntualiza Ortiz.

Otro de los beneficios son las exenciones fiscales que brinda este tipo de títulos: en Panamá una institución financiera compra el bono y tiene exenciones fiscales sobre el Régimen del Fondo Especial de Compensación de Intereses (FECI), por lo que el financiamiento de mercado de capitales es más eficiente, explica Arturo de Bernard, director de Finanzas de CIFI, entidad no financiera especializada en inversión en infraestructura.

TÍMIDOS PERO EFECTIVOS

Las naciones de CARD han tenido ya experiencias con el financiamiento vía mercado de capitales.

En el caso de Costa Rica está el ejemplo de la Ruta 27, pero el gobierno también ha incursionado en proyectos bajo el esquema de fideicomiso de titularización (emisión de valor con respaldo de un patrimonio, en este caso, la infraestructura) en el sector eléctrico.

El Instituto Costarricense de Electricidad (ICE) ha hecho uso de estos instrumentos, donde la actividad principal del vehículo es el arrendamiento de infraestructura. Estos fideicomisos han sido muy exitosos en la colocación de títulos en el mercado de valores, con una participación activa de los fondos de pensiones

Aun así, los ejercicios de concesiones son escasos y las APP todavía más.

En la Asamblea Legislativa existe una propuesta para fortalecer el modelo de alianzas público-privadas y su figura de concesión. El proyecto de ley 20929 permitiría dar en concesión no sólo el desarrollo de obra pública, sino también el mantenimiento de activos.

“Se introduce para el tema de mantenimiento la figura de Optimización de Activos, lo que significa que se puedan dar en concesión proyectos de obra pública ya desarrollados para su mantenimiento, reduciendo el riesgo para la empresa privada y volviéndolo más atractivo”, explica Silvia Hernández, congresista del Partido Liberación Nacional (PLN), impulsor del proyecto.

A pesar de contar con la red de infraestructura de transportes mejor evaluada de la región centroamericana, Panamá ha sido poco agresiva en el mercado de capitales y tiene el reto de establecer un marco adecuado para el desarrollo de esquemas APP.

“En Panamá ya se está hablando de la necesidad de incursionar en APP, porque son tan grandes las necesidades de infraestructura; aunque tengan los ingresos del canal, no siempre es suficiente para cumplir con las obras”, dice Ortiz.

El sector privado del país canalero, a través del Consejo Nacional de la Empresa Privada (Conep) y la Cámara Panameña de la Construcción (Capac), solicitó al gobierno la elaboración de un marco legal e institucional que permita financiar proyectos de infraestructura pública a través del mecanismo APP.

En el caso de El Salvador, la titularización ha sido la herramienta preferida. El Fondo Vial (Fovial) ha ejecutado dichas titularizaciones por un monto que suma ya 125 mdd que se utilizó para completar 44 proyectos que incluyen la construcción de tres pasos a desnivel: Naciones Unidas, Masferrer y Rancho Navarra, en San Salvador.

“La ley de Fovial nos limitaba a mantenimiento de la vía y no nos permite expandirnos a otras necesidades del país, es por eso que recurrimos a la titularización que facilita intervenciones en periodos más cortos”, dice Walter Alemán, director ejecutivo de la institución.

Bajo el esquema de titularización también se efectuó el plan maestro de ampliación del Aeropuerto Internacional Monseñor Óscar Arnulfo Romero y Galdámez, por un monto de 403 mdd a desarrollarse entre los años 2015 y 2032.

La ampliación permitió que el aeropuerto incrementara su capacidad de 1.6 a 2.2 millones de pasajeros y se espera que el número final llegue a 3.5 millones, de acuerdo con proyecciones de la Comisión Ejecutiva Portuaria Autónoma (CEPA). “[Esto nos permitió] agilidad en la obtención de fondos y no fue necesaria una garantía prendaria o hipotecaria”, argumenta Nelson Venegas, presidente de la institución.

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La experiencia más importante de República Dominicana en este campo es el Fideicomiso para la Operación, Mantenimiento y Expansión de la Red Vial Principal de la República Dominicana (RD VIAL), por un monto de 540 mdd, compuesto por 10 emisiones, con un vencimiento de 10 años.

El potencial de crecimiento en este tipo de proyectos es alto en la isla caribeña, debido a que el mercado bursátil cuenta con más de 10,000 mdd como activo administrado, de los cuales se puede invertir hasta 15% en fondos de inversión cerrados; hasta la fecha únicamente han invertido 3%, asegura Juan Ernesto Jiménez, intendente de la Superintendencia del Mercado de Valores (SIMV) local.

“El 30-40% de esa inversión podría ir a fondos de infraestructura, es decir 400 o 500 mdd sólo para este tipo de inversionista”, explica.

Es por eso que en el Congreso dominicano existe un proyecto de ley para establecer un marco legal sobre las APP. Entre otros aspectos, el proyecto establece un Consejo Nacional para evaluar las APP, la posibilidad de que las mismas sean propuestas, tanto por el sector público como por el sector privado, y la distribución de riesgos del proyecto.

EMPAQUETAR LA INFRAESTRUCTURA

El potencial de financiamiento a través de mercado de capitales de proyectos se extiende no sólo a transporte, sino a energías renovables, infraestructura turística y logística. Para lograrlo, las naciones deben superar varias barreras. Por ejemplo: “el riesgo de construcción implica sobrecostos, atrasos y que no se cumplan temas técnicos. Si el proyecto es financiado desde el principio por emisión y sobrevienen algunos problemas es muy difícil sentarse a negociar con los inversionistas”, cita Ortiz, de EY.

Los inversionistas regionales todavía temen esos peligros implícitos, por lo cual los expertos consultados por Forbes coinciden en que los países deben trabajar en marcos legales sólidos y otros elementos como mejoradores crediticios que hagan despegar la demanda de estos instrumentos.

La planificación es otro factor, porque en la actualidad los mercados centroamericanos no ofrecen a los inversionistas proyectos a largo plazo ni con cronogramas.

“El principal factor que limita la oferta de titularizaciones de proyectos de infraestructura es la ausencia de iniciativas adecuadamente estructuradas, incluso por encima de la falta de apetito por parte de los inversionistas”, dice José Rafael Brenes, director de la Bolsa Nacional de Valores, en Costa Rica.

En este punto, CARD podría mirar a Colombia como ejemplo. El programa de concesiones viales de cuarta generación (4G), incorporó una emisión de valores en el mercado regional que implicó tres elementos: la creación de un marco regulatorio, nuevas instituciones que impulsarán el proceso, como la Agencia Nacional de Infraestructura (ANI), y la estructuración de 40 proyectos en un paquete que se salió a vender al mercado de valores, anota Dimitri Zaninovich, presidente de la ANI.

“Con esto se han sofisticado los instrumentos de financiamiento y han llegado nuevos jugadores, además se han creado fuentes que antes no existían, como fondos de deuda para infraestructura, se han creado tres fondos de esta naturaleza por cerca de 2,000 mdd”, explica.

Otro elemento adicional para facilitar el financiamiento bursátil es la integración de las bolsas de valores regionales.

Este es un objetivo que se ha planteado la Asociación de Mercados de Capitales de las Américas (AMERCA), un grupo regional que reúne a las Bolsas de Costa Rica, Ecuador, El Salvador, Guatemala, Honduras, Nicaragua, Panamá y República Dominicana, con miras de llevar adelante este tipo de iniciativas, explica Brenes.

Pero lo más importante es que los inversionistas tengan la experiencia y entiendan los instrumentos bursátiles como plataforma para detonar infraestructura, advierte Bernard, del CIFI.